来源：和讯网
今年六月份以来，美国中西部遭遇半个世纪以来的严重干旱，高温少雨天气一直持续，美豆生长环境每况愈下，现在随着关键生长期已过，大幅度减产已经从预期变为现实。从盘面表现来看，美豆期价一路高歌猛进，保持强势格局，多次刷新历史高点。展望后期走势，随着天气炒作接近尾声，市场焦点将逐渐转向需求。我们认为，尽管近期大豆市场出现一定调整，但在全球大豆供应减少而刚性需求依旧增长的背景下，豆类牛市有望延续。
一、美国陈豆库存处于低水平
1、11/12年度实际出口水平被低估
美国农业部在8月份的月度供需报告中对美豆2011/12年度出口量的预估是13.5亿蒲式耳，但是从美国农业部公布的出口销售报告来看，我们认为美国农业部低估了全年美豆出口量，后期有向上调整要求。
从上面表格可以看出，在最近十年中，前11个月的压榨量平均占整个年度压榨量的89.2%，然后再根据2011/12年度前11个月已经公布的压榨量14.99亿蒲式耳，通过计算我们得出2011/12年度美国大豆总压榨量是16.81亿蒲式耳。
从上面表格可以看出，截至今年8月30日旧作销售年度结束，美豆出口销量已经达到14.26亿蒲式耳。在最近十年时间里，美豆出口销售报告所公布的销售量比美国农业部预估值平均高出3.8个百分点，据此我们认为在2011/12年度也将高出3.8个百分点。通过计算，我们得出2011/12年度美豆出口量是13.74亿蒲式耳。
2、11/12年度压榨水平总体偏弱
美国农业部在8月份的月度供需报告中对美豆2011/12年度压榨量的预估是16.9亿蒲式耳，但是从全美油籽加工商协会（NOPA）公布的数据来看，我们认为美国农业部高估了美豆全年压榨量，后期有向下调整要求。
综上所述，我们预计2011/12年度美豆出口量是13.74亿蒲式耳，压榨量是16.81亿蒲式耳，而美豆2011/12年度的期末库存将下降至1.3亿蒲式耳。
二、美豆2012/13年度供需分析
1、八月份降雨有助于美国大豆单产回升
进入8月份以来，美国中西部大豆主产区多次迎来降雨，虽然对前期干旱天气给产量造成的影响无法完全弥补，但是对处在鼓粒期特别是对晚播大豆还是能够起到一定的改善作用。从美国农业部近期公布的数据来看，美豆优良率已经企稳回升，截至9月9日当周，美豆优良率是32%，之前一周是30%。通过对比最近十五年的优良率走势，我们发现与今年同期优良率较为接近的分别是1988年、1993年和2003年。
经过对比分析我们认为，在历史干旱年份，在同期优良率较为接近的情况下，通过分析实际单产与趋势单产的关系，可以估算出新季美豆的单产水平。经过计算得出，1988年、1993和2003年实际单产水平较当年趋势单产平均下降15.22%，据此我们认为2012/13年度美豆实际单产较趋势单产降幅将在15.22%这样的水平，即我们对今年美豆单产水平预期是36.5蒲式耳/英亩。
2、12/13年度美国大豆出口仍将高企
中国需求在美豆出口中占有重要地位，近几年美豆出口增长主要体现在中国需求的增长上。
（1）中国刚性需求依旧不减
中国近十年来，大豆压榨需求一直保持快速平稳发展态势，大豆下游产品在中国国内有着广阔的市场发展前景。由于国内耕地资源有限，要想满足不断增长的需要，只能通过进口来实现。在目前的国际大豆市场，中国需求扮演着越来越重要的角色。
1）豆油消费快速增长
近些年，中国对植物油的消费处于快速增长阶段，但是与发达国家和地区相比仍有不小的差距。2010年中国居民人均消费量为19公斤，台湾省、日本在20公斤以上，而美国人均植物油消费量更是高达33公斤，可见中国刚性需求仍将延续。
从上图可以看出，近些年来中国主要油脂消费呈现增长态势，主要增长来自豆油消费的快速增长拉动。随着中国城镇化进程的加快，我们认为在接下来几个年度中国对植物油特别是对豆油的强劲需求仍将继续保持，中国豆油消费量高点将不断刷新。
我们根据中国人口增长趋势及人均消费水平与豆油消费建立模型推算出中国2012/13年度中国豆油消费量为1,322万吨。
2）豆粕需求依旧强劲
与中国植物油消费快速增长相似，中国饲料需求增长也是十分迅速，而粕类消费的增长70%以上都体现在豆粕消费增长上。
同样，我们根据中国人口增长趋势及人均消费水平与豆粕建立的模型推算出2012/13年度推算出中国豆粕需求量为5,031万吨。
按照我们的预测，中国2012/13年度豆油需求量为1,322万吨，除去进口130万吨，剩余1,192万吨需要通过国内压榨来满足，即必须压榨6,443万吨大豆。而豆粕需求量是5,031万吨，除去进口5万吨，剩余5,026万吨要通过国内压榨来满足，即必须压榨6443万吨大豆。二者预估值相等，据此我们预计中国2012/13年度大豆压榨量约为6,443万吨。
国家粮油信息中心8月份提供2012/13年度国产大豆压榨量数据为600万吨，较之前提高200万吨，这与近期国储大豆拍卖成交好不无关系。国储大量拍卖，提高了国产大豆压榨数量。
从上图可以看出，国储大豆拍卖不断受到热捧，这与几个月前国储拍卖成交冷清形成鲜明对比，国内豆与进口豆相比，价格优势明显，对参与拍卖的企业有着巨大的吸引力。
如果中国沿海大豆库存仍然保持现有水平，那么中国2012/13年度大豆进口量将达到大豆5,843万吨。
（2）美豆2012/13年度出口预估
从近些年的统计数据来看，中国进口大豆美豆所占比重在36.18%至47.72%的区间内，但是对于中国12/13年度进口有一个不确定因素，那就是南美因素。在大豆价格高企以及南美汇率大幅贬值的情况下，市场普遍预期南美种植面积将大幅增加，那么产量也势必大幅增加，届时中国将可能会减少从美国的进口量。
根据以上分析，我们认为在南美种植面积大幅增加的情况下，保守估算，中国进口美豆占中国进口大豆数量的比重将降至文中所述区间下沿，即36.18%，前面已经预估2012/13年度中国进口量是5,843万吨，那么中国12/13年度进口美豆的数量将达到2,114万吨。
根据上面模型可以估算出美豆2012/2013年度出口量将达到3,697万吨，即13.57亿蒲式耳。
3、美豆2012/13年度供需平衡表
根据以上分析，我们对2012/13年度美豆供需平衡表做出修正，从修正数据可以看出美国大豆供需格局严重吃紧，供不应求的矛盾非常尖锐。未来美国大豆要想保住一定水平的库存以维持正常的供需平衡，除了要寄望于南美大豆出现高产量外，后期只有通过更高的价格来抑制需求。因此，未来相当一段时间内，国际大豆市场将继续牛市步伐。
操作策略：
在国际大豆价格整体看涨的背景下，国内操作我们仍倾向于选择比价相对便宜的品种。考虑到国产大豆和进口大豆相比价值有一定低估，连豆新季合约将有补涨要求。此外，由于豆粕现货价格强劲，而远期处于明显贴水局面，豆粕1301合约也是作多的首选。因此，我们制定操作策略为：在4850-4900区间内买入大连大豆1305合约，在4150-4200区间内买入大连豆粕1301合约。长线持有。
大连良运期货研发部
2012-09-11
